避免“急漲急跌” 人民幣匯率雙向波動(dòng)“平衡術(shù)”

　　21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道 家俊輝，特約記者胡天姣 廣州報(bào)道

　　今年三季度以來，特別是9月份，“強(qiáng)勢(shì)升值”成為人民幣匯率的主旋律。

　　數(shù)據(jù)顯示，截至北京時(shí)間9月30日收盤，離岸人民幣對(duì)美元累計(jì)上漲2900個(gè)基點(diǎn)，漲幅約4%；在岸人民幣對(duì)美元累計(jì)上漲超過2500個(gè)基點(diǎn)，漲幅約3.44%。

　　對(duì)此，多位業(yè)內(nèi)人士在接受21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者采訪時(shí)指出，本輪人民幣升值主要是由美聯(lián)儲(chǔ)降息及逆周期政策供給加大等內(nèi)外部變化共振驅(qū)動(dòng)，以及市場(chǎng)情緒在短期內(nèi)也對(duì)人民幣走勢(shì)形成較強(qiáng)擾動(dòng)。

　　展望后市，上述人士均表示，隨著中美貨幣政策收斂，逆周期政策發(fā)力，人民幣匯率預(yù)期將持續(xù)改善，短期或保持升值趨勢(shì)，但大幅上漲的可能性較小，長(zhǎng)期更加接近雙向波動(dòng)態(tài)勢(shì)。

　　北京時(shí)間10月11日19點(diǎn)，在岸人民幣對(duì)美元匯率報(bào)7.0675元，較前一交易日下跌112個(gè)基點(diǎn)；離岸人民幣對(duì)美元匯率報(bào)7.0725元，較前一交易日下跌106個(gè)基點(diǎn)。當(dāng)天，人民幣對(duì)美元中間價(jià)報(bào)7.0731元，上調(diào)11個(gè)基點(diǎn)。

　　人民幣年內(nèi)由跌轉(zhuǎn)漲

　　人民幣匯率在三季度以來波動(dòng)上漲，特別是9月份進(jìn)一步反彈并創(chuàng)出年內(nèi)新高，錄得2011年來同期最大升幅，直接促使人民幣匯率徹底逆轉(zhuǎn)跌勢(shì)，年內(nèi)由跌轉(zhuǎn)漲。

　　回顧來看，東方金誠首席宏觀分析師王青向記者表示，當(dāng)前人民幣匯率主要受兩個(gè)因素牽動(dòng)：一是美元走勢(shì)，這會(huì)造成人民幣對(duì)美元匯價(jià)被動(dòng)升值或貶值；二是國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)，決定了人民幣內(nèi)在升值或貶值動(dòng)能。

　　中國社會(huì)科學(xué)院亞太與全球戰(zhàn)略研究院副研究員肖宇則向記者指出，本輪人民幣升值的核心驅(qū)動(dòng)力是美聯(lián)儲(chǔ)降息操作引發(fā)的美元疲軟。數(shù)據(jù)顯示，9月18日，美聯(lián)儲(chǔ)正式開啟降息周期，首次降息幅度達(dá)50BP，美元指數(shù)隨之刷新年內(nèi)新低至100.8。

　　9月24日，國務(wù)院新聞辦公室召開新聞發(fā)布會(huì)，人民銀行行長(zhǎng)潘功勝、國家金融監(jiān)管總局局長(zhǎng)李云澤、證監(jiān)會(huì)主席吳清介紹金融支持經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展有關(guān)情況，宣布新一輪金融支持政策。隨后，9月26日召開的中央政治局會(huì)議又提出，要加大財(cái)政貨幣政策的支持力度。

　　隨著一攬子增量政策出爐并迅速落地，人民幣匯率升值步伐顯著加快。9月份，在岸人民幣對(duì)美元累計(jì)上漲725個(gè)基點(diǎn)報(bào)7.0156；離岸人民幣對(duì)美元累計(jì)上漲826點(diǎn)報(bào)7.0074，盤中一度升破“7”關(guān)口；人民幣對(duì)美元中間價(jià)調(diào)升1050個(gè)基點(diǎn)報(bào)7.0074。

　　肖宇進(jìn)一步指出，伴隨美聯(lián)儲(chǔ)新一輪降息周期啟動(dòng)，國內(nèi)一攬子經(jīng)濟(jì)穩(wěn)增長(zhǎng)政策陸續(xù)出臺(tái)，在基本面得到確認(rèn)的情況下，人民幣匯率短期走勢(shì)已經(jīng)得到了更為有力的支撐，但大幅升值的可能性不大。中金外匯團(tuán)隊(duì)亦在其研報(bào)中指出，人民幣匯率升值趨勢(shì)或能延續(xù)，但將保持有漲有跌的雙向波動(dòng)態(tài)勢(shì)。

　　短期需注意結(jié)售匯影響

　　企業(yè)結(jié)售匯對(duì)人民幣匯率的短期影響被放置在焦點(diǎn)。中國的外匯儲(chǔ)備截至今年9月約為3.3萬億美元，許多中國出口商通過海外業(yè)務(wù)積累了美元。此前有媒體報(bào)道稱，中國國有銀行曾在9月在岸市場(chǎng)買入美元，以減緩人民幣的升值。

　　進(jìn)口商結(jié)售匯的趨勢(shì)同樣值得關(guān)注。銀行結(jié)售匯的逆差在進(jìn)入8月后大幅收窄，由7月的-545.1億美元收窄至-12.1億美元，為自今年2月以來的最佳表現(xiàn)。銀行代客結(jié)售匯業(yè)務(wù)由逆差轉(zhuǎn)為9.1億美元的順差，表明大量外貿(mào)企業(yè)選擇結(jié)匯。

　　王青預(yù)測(cè)，9月匯市樂觀情緒會(huì)進(jìn)一步發(fā)酵，銀行代客結(jié)售匯順差規(guī)模有可能擴(kuò)大，這可能也是當(dāng)月人民幣對(duì)美元加快升值的一個(gè)催化因素�？紤]到此前積壓的出口商結(jié)匯需求較高，當(dāng)前需要適度防范“人民幣升值——結(jié)匯需求上升”共振可能帶來的超調(diào)效應(yīng)�？梢钥吹�，8月底之后人民幣中間價(jià)調(diào)控已開始向遏制過快升值方向轉(zhuǎn)移。

　　肖宇提醒，短期需要注意外貿(mào)企業(yè)結(jié)售匯意愿的增強(qiáng)，導(dǎo)致實(shí)體層面外匯供需的時(shí)間錯(cuò)配，可能會(huì)在未來的某一時(shí)點(diǎn)對(duì)人民幣匯率的支撐“縮水”。

　　重估條件尚未成熟

　　國慶假期結(jié)束后，人民幣匯率出現(xiàn)大幅回調(diào)。以節(jié)后首個(gè)交易日為例，在岸人民幣對(duì)美元匯率報(bào)收7.0535元，較前一個(gè)交易日下跌379點(diǎn)；人民幣匯率中間價(jià)報(bào)7.0709元，較前一個(gè)交易日調(diào)貶635個(gè)基點(diǎn)，創(chuàng)下了2022年5月6日以來的最大貶幅。

　　對(duì)此，市場(chǎng)普遍認(rèn)為，節(jié)后人民幣走弱主要是近一段時(shí)間人民幣對(duì)美元快速走升的合理調(diào)整�！敖�期受美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾表示‘降息將循序漸進(jìn)’，美債收益率大幅走高，以及日本新政府表示‘目前沒有進(jìn)一步加息的環(huán)境’影響，美元對(duì)歐元、日元大幅升值，帶動(dòng)美元指數(shù)顯著上行�！蓖跚嘀赋�，這是“十一”長(zhǎng)假后人民幣對(duì)美元匯價(jià)較大幅度調(diào)整的主要原因，屬于美元指數(shù)上行導(dǎo)致的人民幣對(duì)美元被動(dòng)貶值，并不代表人民幣出現(xiàn)內(nèi)在貶值壓力。

　　最新數(shù)據(jù)顯示，美國9月非農(nóng)就業(yè)人數(shù)增加25.4萬人，遠(yuǎn)超預(yù)期(15萬人)，經(jīng)濟(jì)與勞動(dòng)力市場(chǎng)的相對(duì)強(qiáng)勁，市場(chǎng)降低了大幅降息的預(yù)期，預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)將在11月和12月各降息25個(gè)基點(diǎn)，同時(shí)避險(xiǎn)資金流入也推升了美元。

　　王青進(jìn)一步指出，節(jié)后人民幣匯價(jià)調(diào)整幅度明顯低于美元上漲幅度，背后是受9月24日以來一攬子增量政策持續(xù)出臺(tái)影響，匯市情緒受到提振，人民幣正在得到更為有力的支撐。預(yù)計(jì)近期代表整體匯率水平的CFETS等三大“一籃子人民幣”匯率指數(shù)會(huì)穩(wěn)中有升。而短期美元走勢(shì)和國內(nèi)一攬子增量政策出臺(tái)的節(jié)奏和規(guī)模，仍是影響人民幣匯價(jià)的主導(dǎo)因素。

　　人民幣匯率漲跌之下，對(duì)人民幣波動(dòng)合理區(qū)間重估的討論增多。

　　在王青看來，短期而言，匯市既受基本面、政策面牽動(dòng)，市場(chǎng)情緒的影響也不容低估，加之中間價(jià)調(diào)控機(jī)制也在發(fā)揮重要作用，因此很難判斷市場(chǎng)對(duì)本輪一攬子增量政策的計(jì)入程度，而且一攬子增量政策本身也在陸續(xù)出臺(tái)過程中。

　　從近期的市場(chǎng)表現(xiàn)來看，在美元不出現(xiàn)大幅波動(dòng)的前提下，接下來一段時(shí)間人民幣運(yùn)行在7.0至7.1區(qū)間的可能性比較大。他補(bǔ)充，在一攬子增量政策對(duì)樓市及宏觀經(jīng)濟(jì)影響較為確定之后，可能更具備重估人民幣合理區(qū)間的條件。

　　肖宇認(rèn)為，目前談?wù)撊嗣駧艆^(qū)間重估可能還為時(shí)尚早。美國大選之后美元走勢(shì)存在不確定性，不排除關(guān)鍵指標(biāo)發(fā)生變化引發(fā)美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策邊際調(diào)整的可能性。國內(nèi)出口依然是拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要力量，任何邊際上的重估，都可能會(huì)對(duì)當(dāng)前的外貿(mào)企業(yè)帶來影響，這需要系統(tǒng)性的考量。

　　光大銀行金融市場(chǎng)部宏觀研究員周茂華在接受21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道采訪時(shí)表示，從市場(chǎng)走勢(shì)看，人民幣市場(chǎng)預(yù)期平穩(wěn)，市場(chǎng)對(duì)內(nèi)外事件消化較為迅速。結(jié)合人民幣對(duì)一籃子貨幣匯率(CFETS)走勢(shì)看，人民幣匯率整體運(yùn)行平穩(wěn)。

　　防范匯率超調(diào)風(fēng)險(xiǎn)

　　今年以來，人民銀行屢屢強(qiáng)調(diào)，要防范匯率超調(diào)風(fēng)險(xiǎn)。9月24日，潘功勝在國新辦發(fā)布會(huì)上指出，人民銀行在匯率政策上的立場(chǎng)是清晰的，也是透明的。有這么幾個(gè)要點(diǎn)：第一，堅(jiān)持市場(chǎng)在匯率形成中的決定性作用，保持匯率彈性。第二，要強(qiáng)化預(yù)期引導(dǎo)，防止外匯市場(chǎng)形成單邊一致性預(yù)期并自我實(shí)現(xiàn)，防范匯率超調(diào)風(fēng)險(xiǎn)，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定。

　　對(duì)此，王青分析稱，注意“人民幣匯率超調(diào)風(fēng)險(xiǎn)”，短期而言主要是防范人民幣脫離美元走勢(shì)的急漲急跌，這是當(dāng)前保持人民幣在合理均衡水平上基本穩(wěn)定的一個(gè)落腳點(diǎn)。當(dāng)前主要是防范受一攬子增量政策陸續(xù)出臺(tái)催化，資本市場(chǎng)情緒劇烈波動(dòng)，進(jìn)而導(dǎo)致人民幣短期內(nèi)對(duì)美元大起大落。

　　王青預(yù)計(jì)，伴隨一攬子增量政策落地生效，四季度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能會(huì)明顯改善，人民幣有望延續(xù)近期的強(qiáng)勢(shì)狀態(tài)。美元走勢(shì)方面，美聯(lián)儲(chǔ)降息過程還會(huì)延續(xù)，2025年經(jīng)濟(jì)基本面中的“美強(qiáng)歐弱”態(tài)勢(shì)會(huì)有所緩和，美元指數(shù)大幅上揚(yáng)的空間有限。這意味著人民幣對(duì)美元被動(dòng)貶值壓力可控。同時(shí)認(rèn)為中期內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)能否順利實(shí)現(xiàn)軟著陸，將是決定人民幣內(nèi)在運(yùn)行動(dòng)能的關(guān)鍵。

　　肖宇則表示，雖然短期波動(dòng)增加，但人民幣匯率的超調(diào)風(fēng)險(xiǎn)并不大，主要原因是我國擁有強(qiáng)大的平衡國際收支的能力，后續(xù)人民幣匯率在保持穩(wěn)定基礎(chǔ)上的雙向波動(dòng)增加是大概率事件。他認(rèn)為，人民幣匯率短期和中期主要受金融市場(chǎng)的邊際變化影響，目前來看雙向波動(dòng)增加的可能性在增加。長(zhǎng)期來看，人民幣匯率在保持雙向波動(dòng)增加基礎(chǔ)上的邊際上調(diào)，符合經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的規(guī)律，這也是國外資本看好中國市場(chǎng)的根本邏輯所在。

　　“上半年經(jīng)常賬戶順差與GDP之比是1.1%，應(yīng)該說處在一個(gè)比較合理的區(qū)間。”潘功勝在發(fā)布會(huì)上也指出，我國國際收支保持基本平穩(wěn)。國家外匯管理局最新數(shù)據(jù)顯示，截至今年9月末，我國外匯儲(chǔ)備規(guī)模為33164億美元，較8月末上升282億美元，升幅為0.86%。

　　亞太新興資產(chǎn)將受益

　　人民幣升值將引發(fā)外溢效應(yīng)，美聯(lián)儲(chǔ)9月降息也促使投資者在亞洲尋找高收益資產(chǎn)。馬來西亞林吉特、泰銖和印尼盾大幅升值，盡管在中東地緣沖突升級(jí)的背景下美元反彈，但市場(chǎng)預(yù)計(jì)亞洲貨幣將繼續(xù)升值。

　　法國外貿(mào)銀行亞洲新興市場(chǎng)高級(jí)經(jīng)濟(jì)學(xué)家Trinh Nguyen表示，亞洲貨幣走弱的趨勢(shì)正在逆轉(zhuǎn)，現(xiàn)正處于美元貶值的階段，中國經(jīng)濟(jì)走強(qiáng)可能有利于其他亞洲貨幣。

　　高盛指出，有理由對(duì)其他避險(xiǎn)貨幣保持謹(jǐn)慎(比如日元和瑞士法郎)，認(rèn)為美元是規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的最佳選擇。但其仍然認(rèn)為在美國經(jīng)濟(jì)活動(dòng)穩(wěn)健的主要宏觀趨勢(shì)下，英鎊和澳元等順周期貨幣的表現(xiàn)可能會(huì)有相對(duì)較優(yōu)的表現(xiàn)。

　　鑒于不同外匯市場(chǎng)與中國資產(chǎn)表現(xiàn)的敏感性不同，高盛預(yù)計(jì)，若刺激措施不再與基礎(chǔ)設(shè)施支出強(qiáng)相關(guān)，而是更多地關(guān)注為國內(nèi)股市提供支撐，那么一些新興市場(chǎng)大宗商品貨幣(澳元、南非蘭特和拉丁美洲外匯)的反應(yīng)可能會(huì)比中國之前的刺激措施更為溫和。而如果中國的刺激措施更多地關(guān)注國內(nèi)消費(fèi)和資本市場(chǎng)情緒，亞洲新興市場(chǎng)貨幣(如韓元和泰銖)或?qū)⒊蔀楦�明顯的贏家。此外，總體而言，十國集團(tuán)(G10)貨幣目前對(duì)人民幣走勢(shì)最為敏感，但受中國股市走勢(shì)的影響有限(澳元和紐元除外)。

　　但高盛也提醒，盡管CNH與中國經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期之間存在正相關(guān)關(guān)系，但這兩個(gè)變量并不總是朝著同一個(gè)方向移動(dòng)，這取決于潛在的驅(qū)動(dòng)因素。高盛近期結(jié)束了對(duì)人民幣的空頭建議，指出刺激措施似乎正在擠壓剩余的(人民幣)空頭。

　　根據(jù)麥格理外匯策略師的觀點(diǎn)，隨著美國總統(tǒng)大選臨近，人民幣需要消化美國在大選后對(duì)中國征收更高關(guān)稅的可能性。

　　“在美國大選前夕，預(yù)計(jì)離岸人民幣將緊張地穩(wěn)定在7.10附近。”該機(jī)構(gòu)策略師預(yù)計(jì)若特朗普獲勝，離岸人民幣到2025年初將向7.30攀升，若哈里斯獲勝，匯率將降至6.95。

　　華泰期貨指出，進(jìn)入10月后，匯率市場(chǎng)主要受美國非農(nóng)數(shù)據(jù)向好及美元指數(shù)走強(qiáng)的影響。離岸人民幣相對(duì)疲軟，跌破7.1關(guān)口，離岸與在岸匯率差值拉大。與此同時(shí)，遠(yuǎn)期基差和掉期點(diǎn)持續(xù)下降，顯示市場(chǎng)對(duì)人民幣未來波動(dòng)超穩(wěn)的預(yù)期增強(qiáng)。

　　“重要的是讓人民幣匯率波動(dòng)反映基本面與國際收支狀況。”周茂華說，長(zhǎng)期看，人民幣匯率有望呈現(xiàn)穩(wěn)中有升走勢(shì)，主要是國內(nèi)經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)潛力逐步釋放，經(jīng)濟(jì)效率提升，人民幣資產(chǎn)有望吸引全球資本趨勢(shì)流入，人民幣匯率有望穩(wěn)步升值。但短期人民幣走勢(shì)存在波動(dòng)反復(fù)。第一波，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、外貿(mào)韌性、美元貶值帶動(dòng)；第二波，更多宏觀政策效果釋放、經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、人民幣資產(chǎn)吸引資金趨勢(shì)流入，美元降息周期等推動(dòng)。

　　中國貨幣政策和財(cái)政政策協(xié)同發(fā)力，政策將逐步見效。富達(dá)表示，由于中國經(jīng)濟(jì)基本面不斷改善，且估值仍然具有吸引力，投資者重新關(guān)注中國市場(chǎng)的投資機(jī)遇。市場(chǎng)普遍預(yù)期港股中領(lǐng)先的互聯(lián)網(wǎng)和消費(fèi)行業(yè)有望從美聯(lián)儲(chǔ)降息和中國政策調(diào)整中受益。