讓歷史告訴未來(lái)：牛市買(mǎi)什么？

　　證券時(shí)報(bào)記者 陳見(jiàn)南

　　在一系列超預(yù)期利好政策支持下，本周A股市場(chǎng)全線飆升，上證指數(shù)大漲近13%重回3000點(diǎn)大關(guān)，創(chuàng)業(yè)板指飆升近23%，重回1800點(diǎn)大關(guān)。有著“牛市風(fēng)向標(biāo)”之稱(chēng)的證券板塊連續(xù)大漲，周漲幅高達(dá)26%。

　　歷史數(shù)據(jù)也表明，證券股啟動(dòng)往往意味著牛市來(lái)臨。牛市買(mǎi)什么？哪類(lèi)股票有望實(shí)現(xiàn)超額收益？板塊輪動(dòng)有何規(guī)律？證券時(shí)報(bào)記者梳理四大歷史底部后各板塊指數(shù)不同時(shí)間段的表現(xiàn)發(fā)現(xiàn)，牛市的超額收益往往來(lái)自于產(chǎn)業(yè)周期的變化，周期向上的行業(yè)領(lǐng)漲態(tài)勢(shì)明顯，而防御性板塊普遍表現(xiàn)落后。

　　牛市風(fēng)向標(biāo)啟動(dòng)

　　證券板塊的大漲有著政策面和基本面的雙重共振。9月24日，央行宣布創(chuàng)設(shè)證券、基金、保險(xiǎn)公司互換便利，支持符合條件的證券、基金、保險(xiǎn)公司通過(guò)資產(chǎn)質(zhì)押，從中央銀行獲取流動(dòng)性。另外近兩年，推動(dòng)證券公司做優(yōu)做強(qiáng)已被多次提及，行業(yè)的并購(gòu)重組步伐明顯加快。粗略統(tǒng)計(jì)，今年證券業(yè)并購(gòu)案例已有7起，包括“國(guó)泰君安+海通證券”“國(guó)聯(lián)+民生”“浙商+國(guó)都”“西部+國(guó)融”“平安+方正”“太平洋+華創(chuàng)”“國(guó)信+萬(wàn)和”。

　　從基本面來(lái)看，伴隨著牛市氛圍持續(xù)濃厚，證券的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)、自營(yíng)業(yè)務(wù)也將有實(shí)質(zhì)性好轉(zhuǎn)。同時(shí)，從估值角度來(lái)看，本周大漲之后證券板塊估值仍處于歷史相對(duì)低位，滾動(dòng)市盈率不足27倍，市凈率不足1.3倍。

　　證券板塊的牛市風(fēng)向標(biāo)之名有著歷史數(shù)據(jù)的支持。數(shù)據(jù)顯示，2000年以來(lái)證券指數(shù)有53次周漲幅超10%，此前52次周度大漲后半年上證指數(shù)平均漲幅接近14%，勝率超過(guò)63%；后一年上證指數(shù)平均漲幅超過(guò)26%，勝率同樣超過(guò)63%�；涢_(kāi)證券也表示，券商股是歷年牛市的風(fēng)向標(biāo)，從券商股在A股最近幾次牛市和反彈市表現(xiàn)來(lái)看，券商啟動(dòng)一般先于市場(chǎng)整體行情。

　　普漲是牛市的基本特征

　　超預(yù)期的政策將帶來(lái)超預(yù)期的行情。中信證券研究所9月26日深夜在官號(hào)發(fā)文刷屏，標(biāo)題僅一個(gè)字“干”，充分表明看好后市的態(tài)度。大同證券也表示，參考過(guò)往規(guī)律并結(jié)合市場(chǎng)形態(tài)的三個(gè)維度看，市場(chǎng)有望繼續(xù)反彈。一是估值修復(fù)空間仍較大：當(dāng)前Wind全A指數(shù)市盈率(PE)分位點(diǎn)僅回升至7.95%，距38%的歷史閾值還有較大距離；二是相對(duì)強(qiáng)弱指數(shù)(RSI)技術(shù)指標(biāo)尚未修復(fù)，至少月度級(jí)別的行情大概率仍在途中；三是量在價(jià)先指示后續(xù)行情可期，未來(lái)或隨成交額的上行繼續(xù)收復(fù)失地，或指向當(dāng)前行情仍處于初期階段。

　　對(duì)于牛市而言，普漲是最基本特征，投資者堅(jiān)定持股是最佳操作策略。從此前四次歷史級(jí)別大行情來(lái)看，也符合此特征。比如2005年至2008年的大牛市，漲幅最小的通信指數(shù)，期間累計(jì)漲幅也接近162%。2008年至2009年的小牛市，漲幅最小的交運(yùn)指數(shù)，期間漲幅也超過(guò)56%。2013年至2015年的大牛市，煤炭指數(shù)漲幅最小，也超過(guò)69%。

　　進(jìn)攻板塊決定超額收益

　　牛市普漲行情明顯，但不同的板塊收益率差別極大。比如2005年牛市板塊榜首榜尾之間的收益差高達(dá)470個(gè)百分點(diǎn)；差距最小是2019年，板塊榜首榜尾收益差也有近230個(gè)百分點(diǎn)。相比較而言，此前四大牛市漲幅較低的板塊多為防御意味濃厚的行業(yè)：期間累計(jì)漲幅排名倒數(shù)前五的板塊至少有3個(gè)板塊屬于防御性質(zhì)。因此從這個(gè)角度來(lái)看，投資者在牛市當(dāng)中應(yīng)當(dāng)選擇更有進(jìn)攻性質(zhì)的板塊。

　　此外，牛市中的板塊輪動(dòng)也體現(xiàn)出一定的規(guī)律性。比如在牛市初期往往是價(jià)值型大盤(pán)股拉動(dòng)指數(shù)，然后行情擴(kuò)散至成長(zhǎng)型小盤(pán)股。在此前四輪牛市中，有三輪行情符合此特征。比如2019年的行情前1個(gè)月漲幅較大的是家電、食品飲料、非銀金融等板塊，而3個(gè)月內(nèi)漲幅居前的則變?yōu)橛?jì)算機(jī)、農(nóng)林牧漁、電子等板塊。

　　站在更長(zhǎng)視角，以風(fēng)格來(lái)看，價(jià)值成長(zhǎng)的輪動(dòng)同樣有一定規(guī)律。數(shù)據(jù)顯示，A股價(jià)值和成長(zhǎng)風(fēng)格通常2年到3年會(huì)出現(xiàn)一輪風(fēng)格切換。2003年以來(lái)價(jià)值股和成長(zhǎng)股至少發(fā)生5次顯著輪動(dòng)，其中有3次連續(xù)3年國(guó)證價(jià)值指數(shù)跑贏國(guó)證成長(zhǎng)指數(shù)，以及2次連續(xù)2年跑贏。

　　A股板塊之間的輪動(dòng)，盈利能力差的擴(kuò)張、估值剪刀差是風(fēng)格變化重要的驅(qū)動(dòng)因子。一般而言，當(dāng)經(jīng)濟(jì)處于上升期，往往伴隨著貨幣政策、產(chǎn)業(yè)政策的寬松，成長(zhǎng)股盈利能力更強(qiáng)，股市表現(xiàn)也會(huì)更好；當(dāng)經(jīng)濟(jì)處于衰退期，抗風(fēng)險(xiǎn)能力較弱的成長(zhǎng)股盈利能力會(huì)出現(xiàn)下降，相對(duì)更為穩(wěn)健的價(jià)值板塊表現(xiàn)更好。此外，成長(zhǎng)價(jià)值之間的估值剪刀差也會(huì)影響板塊輪動(dòng)，成長(zhǎng)板塊估值溢價(jià)率過(guò)高引發(fā)的資金外流，將有利于價(jià)值股的表現(xiàn)。

　　在當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境下，有機(jī)構(gòu)建議選擇進(jìn)攻板塊來(lái)博取超額收益。華西證券認(rèn)為，當(dāng)前市場(chǎng)“雙底”確認(rèn)，建議投資者順勢(shì)而為。該機(jī)構(gòu)同時(shí)指出，市場(chǎng)普漲之后短期波動(dòng)或加大，結(jié)構(gòu)上建議關(guān)注基本面更受益于政策發(fā)力的大消費(fèi)、彈性成長(zhǎng)、重組并購(gòu)主題等，以及港股互聯(lián)網(wǎng)和消費(fèi)板塊。